1.

1878年，美国天文学家西蒙·纽科姆出版了他的传奇著作——《通俗天文学》（大众天文学）。随后，1899年，纽科姆辞去美国数学会主席职务，创立美国天文学会，并担任首任主席。

有许多伟大的学者是文理通才，包括达·芬奇、罗素、顾毓修等。在学习数学和天文学的同时，纽科姆还抽出时间学习经济学，并于1885 年出版了一本名为《政治经济学原理》（政治经济学原理）的书。据说凯恩斯给这本书点了“赞”。纽科姆在书中提出了两点：

首先，应基于李嘉图价格决定理论建立实证框架来验证货币对经济（通货膨胀）的影响[1]。这是货币数量论中最常见的公式：P=MV/T。

其次，不同种类货币的流通速度不同，应根据货币的流通速度进行分类统计。这些后来被称为M0、M1 和M2。

这些观点给了费舍尔很大的启发。 1911年，费舍尔出版了《货币购买力》《货币的购买力》，详细论证了货币数量论的逻辑框架和实证问题。随后的十几年里，费雪等货币数量理论家花费了大量的时间和精力，综合运用各种时间序列分析，最终在实证层面验证了货币存量对通货膨胀的决定性作用。在明确了货币存量对通胀的影响后，费舍尔构建了一套货币政策与实体经济之间的关系。这个逻辑框架依赖于两个重要的前提假设（这两个假设可能已被某些文献证实或证伪）。

首先，借款人和贷款人都真正看重实际利率而不是名义利率。实际利率等于名义利率减去通胀预期。

其次，作为借款人的企业家和作为贷款人的银行家的经济敏感性存在显着差异。相比之下，企业家更贴近现实，更具前瞻性，因此能够比银行家更早地应对通胀变化。

基于这个前提，费舍尔对经济周期的解释大致如下：

当通货膨胀上升时，企业家眼中的实际利率低于银行家给出的实际利率。这时，企业就会倾向于增加借贷。同样的机制也适用于实际工资等水平。随着通胀变得更加明显，银行家将对通胀做出反应。一项重要机制是银行准备金压力。由于通货膨胀系统性地降低了货币的购买力，人们被迫持有更多的货币进行交易，而通过从银行系统中取出现金，银行的准备金减少了。这时，银行会不断提高名义贷款利率来抑制贷款需求，直至追上甚至超过实际实际利率。这会导致货币数量减少，通胀下降，一轮负反馈的开始。即使古典二分法从长期来看是正确的，货币存量的变化也会在短期内通过通货膨胀机制对实际变量产生影响，而且这种影响甚至可以持续十年。

简单来说，经济周期源于通胀的意外变化，而通胀的变化源于货币存量，即央行操作的变化。至此，费舍尔开辟了“货币存量-通货膨胀-实际利率-经济周期”的解释框架，并提出美联储最需要关注的是总体物价变化，即通货膨胀率，其次是通货膨胀率。由货币存量和实际利率决定。费舍尔的观点可以用一句话来概括：

稳定货币就稳定通胀，稳定通胀就稳定经济。这是央行义不容辞的职责。

2.

不幸的是，费舍尔的声音几乎沙哑，但美联储却无动于衷。并不是他们嚣张，而是新成立的美联储实在没有时间去关注如此复杂的理论问题。 1922年之前，美联储的实际工作是帮助财政部发行债券，为大洋彼岸的战争提供资金。此外，美联储偶尔还会向12个地区联储提供再贴现支持。直到第一次世界大战完全结束后，美联储才真正有时间弄清楚自己要做什么。

最初，美联储将其使命定位为根据实体经济的需求提供适当数量的货币。因为在美联储看来，实体经济的生产和流通都离不开信用。如果企业有信贷需求，就会利用商业票据寻求银行贷款（贴现）。银行向企业提供贷款的方式是将存款存入企业账户。每增加一笔存款，银行就需要增加一定数额的准备金。当银行没有足够的准备金时，他们会用票据向美联储贷款（然后贴现）。通过这种方式，美联储满足了实体经济的货币需求。

因此，只要银行能够保证企业用作抵押品的每一张票据都对应实体经济的运行，那么银行就是在服务实体经济。只要银行是服务实体经济的，贷款创造的钱就必须与实体经济的运行相匹配，不能多也不能少，物价总水平自然不会受到影响。因此，是实际产出决定贷款需求，贷款需求决定存款量，美联储完全是被动的。

但如果一些企业的贷款需求不是真实的，而是投机性融资，比如贷款买房、贷款炒股、贷款囤货，就会产生过剩的货币。这会导致货币数量与实体经济需求不匹配，可能出现整体物价上涨，即通货膨胀。只是这种金额的增加背离了基本面，往往是不可持续的。因此，随后的大宗商品和股票价格的下跌，就是将多余的货币挤出这些市场的过程，最终实现货币量和实体经济的恢复。匹配。

1922年12月，美联储开始发布工业产出指数，该指数涵盖了工业和采掘业，反映了美联储眼中的实际产出。同时，美联储每个月还发布非常详细的分类贷款数据。这既包括所谓的实际贷款数据，即银行对农业、工业和商业的贷款，也包括所谓的投机贷款，如对经纪人和交易商的贷款、对房地产的贷款以及长期资本投资。贷款。通过这些数据，美联储可以判断贷款结构是否合理，是否是优质信贷。判断信贷质量的标准是看贷款是否基于真实票据发放，是否为真实企业提供融资。而且，只要贷款质量能够保证，贷款主要服务实体经济，货币数量自然也就合理。

当然，并非所有美联储官员都同意。时任纽约联储主席本杰明·斯特朗提出了反对意见。他在哈佛大学演讲时提到，企业可以用实物票据获得融资，然后进行投机，也可以用股票、债券、房地产等获得融资，投入生产。说白了，钱一旦放出去，你就无法控制别人怎么用。但当时美联储并不同意斯特朗的观点。大多数美联储官员仍然强调根据抵押品（借款人）的属性来判断信贷的性质。如果用一句话来概括的话，那就是：

只要银行能够保证服务于实体经济，信贷质量就高，货币量自然就合理，通货膨胀就不会出现。

3.

1926年的国会听证会上，美联储开始对货币数量论者的质疑发起正式反击。在那次听证会上，一些国会议员提议通过立法，明确美联储维持物价稳定的责任。美联储决不能接受这样的任务，参与证词的美联储经济学家表示坚决反对。

首先，他们指出，影响通胀的长期因素只能是真实变量，比如技术进步导致的生产成本下降，或者资源的系统性短缺。这些都超出了货币政策干预的范围。影响通胀的主要短期因素是过度的投机性信贷需求。这种过剩的货币导致价格水平在短期内急剧波动。本来，物价上涨是投机造成的，物价下跌是挤压泡沫造成的。央行根本不需要干预这个过程。美联储经济学家还给出了另一个理由，那就是如果将价格稳定视为美联储的职能，很容易让公众产生误解，认为美联储希望维持每一种商品的价格稳定。

即使美联储想要稳定价格，如何衡量价格也是一个技术问题。他们列出了许多衡量价格水平的指标，并指出同一时期的不同指标可能表现完全不同。在这种情况下，美联储面临的决策信号扑朔迷离，很难判断该根据哪个指标来行动。

其次，由于贷款需求决定货币数量，而银行贷款创造货币，美联储从来不相信自己能够控制货币数量。货币数量论说美联储可以影响货币数量，货币数量决定通货膨胀，都是学院派学者的幻想。当然，美联储仍然会统计相关的货币指标，包括流通货币、存款等，并会公布这些数据，但这些指标只具有参考价值，并不能成为政策的中间目标。

最后，在1926 年的听证会上，美联储说服了有影响力的国会议员、经济学家和银行家，在货币数量论的辩论中取得了短暂的胜利。

“理论是灰色的，但生命之树常青。”

1929年10月29日，美国股市崩盘。 “考试”正式开始。

1929年至1931年，美联储观察到银行票据贴现规模迅速萎缩，银行间市场利率大幅下降。到1931年，银行票据贴现规模仅为1929年10月的五分之一，利率则降至1929年10月的三分之一。据此，美联储判断实际货币政策的效果相当宽松，目前为止反应没有出现问题。问题不在于美联储的货币政策，而在于银行和企业的贴现需求正在下降，而美联储却没有好的解决方案。

货币数量论观察到，货币数量迅速萎缩，通货膨胀加速下行，实际利率迅速上升。到1931年，物价总水平比1929年下降了25%，实际利率达到10.5%，比1929年上升了6个百分点。这些指标都表明货币政策过于紧缩，危机加剧，各国央行迫切需要放松货币政策来应对危机。

接下来发生的事情大家都知道了。

4.

迄今为止，美联储和全球学术界仍在反思大萧条。野村证券首席经济学家谷超明将大萧条的解释称为“宏观经济学的圣杯”。在这些反思中，美国经济学家弗里德曼的观点最为直接，事实上也构成了当前对20年代美联储的主流印象。

在弗里德曼看来，美联储对大萧条负有主要责任。原因在于，在危机爆发之初，美联储采取了完全相反的反应，在应该释放流动性的时候收紧了流动性，而政策利率却没有做出任何有意义的反应。否则，美国在1929年后所经历的可能只是一场普通的衰退，而不会演变成大萧条。当然，即使美联储反应正确，也未必能避免大萧条。

但这不是事实，至少不是全部事实。

最初建立美联储的官员并不是一群对经济和金融一无所知的官僚。其中不乏杰出的经济学家和银行家。真实票据理论更像是古典经济学在金融领域的应用，其许多微观机制甚至比货币数量论更符合现实。更重要的是，美联储当时并没有其他理论上的选择。费舍尔等人建立的货币数量论在20世纪20年代已经相当成熟。那些在货币数量理论家眼中至关重要的宏观指标甚至是由美联储自己发布的。

美联储看到了这些繁荣。她一直努力履行法律赋予的职能，服务实体经济（容商促商）。为了实现这一目标，美联储高度重视银行金融活动是否具有实体经济属性，密切关注银行间市场贴现利率走势，精心保护银行间流动性安全。整个20年代，美国经济经历了三轮短期周期性波动。在此期间，美联储始终根据真实票据理论做出相应的政策操作，造成了一段平静的时期。

如果没有发生大衰退，谁能说美联储错了？

[1] 李嘉图的原文是：“将各种商品的质量[T]放在线的一侧，并将货币量[M]乘以其流通速度[V]放在另一侧。这难道不是在所有情况下都是价格的调节者吗？”

参考：

联邦储备系统理事会。第十次年度报告，1923 年。Washington: 理事会，1924 年。

费舍尔、欧文.货币购买力，第二版。纽约： 麦克米伦，1911 年。

弗里德曼、米尔顿和安娜·施瓦茨。美国货币史，1867 年至1960 年。普林斯顿，NJ: 普林斯顿大学出版社，1963 年。

汉弗莱，T.M. “20 年代美联储的货币政策框架和指标。”经济季刊- 里士满联邦储备银行87.Winter(2012):65-92。

Mints，Lloyd W.“货币政策与稳定”，美国经济评论，卷。 41（1951 年5 月），第188-93 页。

纽科姆、西蒙.政治经济学原理。纽约： 哈珀，1885 年。

沃尔特·W·斯图尔特(Stewart, Walter W.) 1926 年4 月22 日在美国众议院银行和货币委员会作证。

用户评论

┲﹊怅惘。

这个标题真的引发了我的思考，如果没有大衰退，我们可能永远不知道美联储的政策是不是真的有效。不过，我觉得在经济困难的时候，美联储的决策还是起到了稳定作用。

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久爱不厌

我同意，但是这种情况下，美联储的决策更像是在赌，赌对了还好，赌错了就是全社会的代价。感觉他们更像是在冒险。

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绳情

我觉得这个标题挺有意思的，没有大衰退，谁又能断言美联储就一定错了呢？但问题是，我们怎么知道这个“没有”是不是真的会发生呢？

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绝版女子

我不同意，美联储的决策应该基于数据和经济学原理，而不是赌运气。大衰退只是检验他们决策的一个机会，不能因为结果好就忽略过程中可能存在的风险。

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晨与橙与城

这个标题让我想起了金融危机时的情景，那时候美联储的决策确实起到了关键作用。不过，如果没有大衰退，他们是不是就能做得更好呢？

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爱你的小笨蛋

我觉得这个标题有点绝对了，美联储的决策不可能完全正确或完全错误。他们也是在不断学习和适应经济环境的过程中。

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龙吟凤

这个标题让我想起了前美联储主席伯南克，他当时面临的压力多大啊。如果没有大衰退，他是不是就能成为真正的英雄呢？

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景忧丶枫涩帘淞幕雨

这个标题有点讽刺意味，感觉在说美联储的政策是正确的，只是运气好碰上了大衰退。但问题是，运气这种东西能作为决策依据吗？

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浅巷°

我觉得这个标题有点夸张了，美联储的决策虽然重要，但也不能完全归功于他们。经济环境复杂多变，任何决策都有可能出错。

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嗯咯

这个标题让我对美联储的决策有了新的认识，原来他们是在不断地调整策略，以应对可能的经济危机。虽然结果未知，但他们的努力值得肯定。

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话少情在

我总觉得这个标题在暗示美联储的政策就是正确的，即使没有大衰退。但我觉得他们还是应该更加谨慎，避免在未来的经济波动中犯错。

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不要冷战i

这个标题让我想起了经济学中关于“事后诸葛亮”的说法。确实，如果没有大衰退，我们可能永远不知道美联储的决策是否正确。

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笑叹★尘世美

我觉得这个标题有点过于乐观了，美联储的决策有时候还是需要更多的透明度和责任感。毕竟，他们的决策影响着无数人的生活和财富。

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◆乱世梦红颜

这个标题让我对美联储有了更深的理解，原来他们一直在为不确定的未来做准备。不过，这种不确定性也让他们在决策上面临巨大的压力。

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我没有爱人i

这个标题让我思考，如果真的没有大衰退，我们是不是应该对美联储的政策更加宽容呢？毕竟，他们的目标是维护经济的稳定。

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十言i

我觉得这个标题有点讽刺，感觉在说美联储的政策就像是在玩俄罗斯轮盘赌。虽然他们有时候赢了，但风险也是巨大的。

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丢了爱情i

这个标题让我想起了经济学中的不确定性原理，没有大衰退，我们可能永远无法真正了解美联储的决策是否正确。但至少，他们在努力应对挑战。

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关于道别

这个标题让我对美联储有了新的认识，他们确实是在走钢丝，既要应对经济危机，又要避免过度干预市场。这其中的难度，可能我们没有想到。

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